1. 國際金融學的前沿動態
國際金融學學科前沿發展動態包括研究方法的創新和理論創新兩個方面。
一、研究方法的創新
就國際金融理論的研究方法而言,一戰前的古典學派使用的是穩定的、動態的自動調節模型;兩次世界大戰及20世紀50年代期問。國際金融理論的研究方法主要採用的是在凱恩斯宏觀經濟理論指導下的靜態均衡分析方法,如彈性論、乘數論及政策搭配理論;20世紀60年代到70年代,經濟學家用動態的穩定均衡分析方法提出了一些理論模型:如固定匯率制度下的Mundell-Fleming模型;浮動匯率制度下的Mundell-Fleming-DornbuschModel;HarryJohnson的彈性價格貨幣模型以及在此基礎上發展起來的資產市場組合模型;20世紀80年代,Obstfeld和Rogoff引入了經常項目跨時均衡分析法。使固際金融理論從傳統的自動調節機制和動態的穩定均衡的分析,轉向了跨時預算約束和消費效用最大化下橫截條件分析。在此基礎上,0bstfeld和Rogoff建立了一個開放的國際宏觀經濟模型,使國際金融領域的研究進入了一個新的階段。新的開放的宏觀經濟分析方法的特點是:
⑴建立了一個開放的宏觀經濟學分析的新的工作母機模型,解決了現有國際金融理論之間缺乏內在聯系、跳躍性很大的問題,為固際金融的研究提供了一個系統的現代分析方法;
⑵在開放的宏觀經濟模型中引入了微觀基礎,使主流的微觀和宏觀經濟理論更多地應用到了國際金融理論研究當中;
⑶利用動態的跨時分析方法,從全球的視角而不僅從一固的視角來研究固際金融問題,從而更深層次、更大范圍地探討了國際金融領域的一些古典難題。
二、國際金融理論創新
傳統的國際金融理論研究的內容包括五個方面:匯率理論、國際收支理論、外國直接投資理論、國際儲備理論、國際貨幣制度,隨著各國經濟的開放和金融全球化進程的加快。以及國際金融領域不斷爆發的金融危機及各國在匯率制度選擇上的不斷變換,又出現了一些新的國際金融理論,主要包括貨幣危機理論和匯率制度理論。
(一)貨幣危機理論
20世紀70年代以來頻繁爆發和愈演愈烈的貨幣危機,使貨幣危機理論成了國際金融領域研究的焦點,並先後出現了四代貨幣危機模型。
第一代貨幣危機模型認為國家經濟的基本面,特別是財政赤字的貨幣化,是決定貨幣危機是否爆發的主要因素;第二代貨幣危機模型認為即使一固的經濟基本面尚好,但在羊群效應和傳染效應的作用下仍會出現貨幣危機;第三代貨幣危機模型認為一個固家貨幣的實際貶值或經常賬戶的逆差和固際資本流動的逆轉將引發貨幣危機,並在分析中引入了「金融過渡」的概念;第四代貨幣危機模型僅僅是一個雛形,認為如果本國的企業部門外債的水平很高,外幣的風險頭寸越大,「資產負債表效應」越大,經濟出現危機的可能性就越大。第四代危機模型還沒有解決在一個動態模型中,企業的外債累積問題,以及在多大程度上,銀行的低效率會影響到危機的程度,因此有待完善。
總體來看,貨幣危機模型正在向泛化發展。不限於事後解釋某次特定的危機,而是希望能一般性地解釋下一輪危機。
(二)匯率制度理論
20世紀80年代以來,在發展中國家不斷爆發的金融危機和迅速改變的匯率制度危機使人們開始從匯率的可持續性、從危機預防的角度分析在固際資本高速流動務件下發展中國家的匯率制度安排問題。有影響的理論有:「原罪論」、「害怕浮動論」、「中間制度消失論」和「退出戰略」。「原罪論」認為由於新興市場國家的金融市場有較大的脆弱性,出現該國的貨幣不能用於國際借貸。或本國的金融部門不願意發放長期貸款的情況。這使企業在融資時存在兩難,如果從外國借貸,存在貨幣不匹配問題。如果從國內借貸,存在「借短用長」的期限不匹配問題,這就是「原罪」,在」原罪」條件下,政府無法利用利率和匯率的浮動來保衛貨幣,在投機沖擊時,只好等待金融崩潰,因此,無論是浮動匯率制還是固定匯率制都會存在問題,在有些國家,最好的解決方式就是美元化;「害怕浮動論」認為一些實行彈性匯率制的國家。由於害怕升值影響國際競爭力,貶值影響進口。所以將其匯率維持在對某一貨幣(通常為美元)的一個狹小幅度內。這反映了這些國家對大幅度的匯率波動存在一種長期的害怕。解決這一問題最好的辦法也是採取美元化;「中間制度消失論」認為惟一可持久的匯率制度是自由浮動或是具有非常強硬承諾機制的固定匯率制在這兩種制度之間的中間制度都正在消失或應當消失這一理論對各固的匯率制度選擇是一個挑戰;「退出戰略」研究一個固家應如何退出盯住匯率制度,選擇更合理的制度,應如何退出。已取得三個共識:一個高通脹的固家在實行盯住匯率之後不久就應改為採用彈性匯率制;退出的時機應選擇外匯市場比較平靜的時期,或者是有大量資本流入的時期;如果已經出現了危機,屬於被動退出,就需要行動迅速。並採取配套措施,防止本幣過度貶值。以上結論是一種對過去經驗的總結,是對未來選擇匯率退出機制的固家的一種戰略建議。
從匯率理論的發展來看,有關匯率決定的理論沒有突破,而有關匯率制度選擇卻出現了一些新的探索。
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6. 債務危機和金融前沿有什麼關系
近幾個月,全球初級產品價格出現了向下深幅調整。9月末石油、金屬、橡膠等產品價格,比今年最高價位普遍下跌了20%,高的超過40%。經過此輪行情調整,尤其是美國8500億美元救市方案實施後,下一階段全球初級產品價格走勢如何再次成為人們的關注熱點。 有一種觀點認為,經過高台跳水,全球初級產品價格已經觸底,美國8500億美元救市方案實施,以及全球通力協作,將使得世界經濟得到提振,從而推動初級產品價格大幅上漲。 上述觀點有一定道理。8500億美元救市方案的實施,確實可以增強經濟信心,避免金融形勢進一步惡化。不僅如此,近期內大量資金注入市場還有可能導致美元貶值,從而推動初級產品價格上漲。但總體來看,全球初級產品中期行情還將弱勢運行,難以出現持久性強勁反彈,這個趨勢主調不會發生大的改變。 全球初級產品中期價格行情弱勢運行,最主要因素是美國消費能力出了大問題。最近10年來,全球經濟發展失衡,美國人在消費問題上長期「寅吃卯糧」,無論是美國政府還是一般民眾,大多負債累累,過度透支了未來消費,甚至是沒有償還能力的消費,比如「次級貸款」。有資料表明,8500億美元救市方案實施後,美國政府財政赤字佔GDP的比重將達到創紀錄的8%以上。包含政府的債務,美國總負債將達到或接近10萬億美元,幾乎佔美國GDP的70%,從而將美國債務推向1954年以來的最高水平。次貸危機的爆發,還使美國債券信譽受到沉重打擊,發行新債遭遇很大阻力,因而一段時期內美國將處於消費「還債」階段,這就使得今後美國人的消費能力顯著減弱。 8500億美元救市方案實施,即使產生一定的近期消費刺激作用,但最終只能是進一步加劇美國對未來消費能力的「透支」程度。因為美國政府自己並沒有多少積累節余,巨額資金的籌集幾乎完全依賴發行債券,依靠向各國告貸,再有就是開動印鈔機,大量印刷鈔票。 不僅如此,因為「次貸危機」爆發,並由金融領域向實體經濟蔓延,向歐元區國家蔓延,產生大量失業,收入水平下降;因為股市、樓市、債市價格急劇下跌,導致財富大幅縮水;因為金融機構銀根吃緊,信貸普遍收縮,這就使得美國人的消費能力受到了很大損害,在很大程度上抵消8500億美元刺激效應。 當然,救市實施使得大量資金注入市場,有可能再度引發美元貶值。盡管美元貶值短期內可以推高初級產品價格,但卻因此導致美國和全球市場購買力更多縮水,對消費能力形成新的沖擊。 美國消費屬於全球性最終消費,在世界最終消費中占據30%的比重,具有全球經濟「火車頭」功能,因為美國「消費還債」,最終消費能力減弱,勢必使得世界初級產品需求一段時期內處於低迷階段。這可以從中國初級產品進口增速急劇回落中得到證明。據統計,2007年中國石油、鐵礦石、橡膠三大產品進口總量為54932萬噸,同比增長15.8%,增幅比上年回落了2.5個百分點,比2004年更是回落了22個百分點。 今年1—7月份累計,全國石油、煤炭、鋼材、銅、橡膠等10種重要初級產品進口總量為7779萬噸,同比下降8.4%。中國是全球最大的初級產品進口國和中間消費國,其進口量增速急劇回落,甚至下降,反映了現階段全球初級產品消費確實出現了削弱。 由此可見,全球需求顯著減弱,將極大抑制下一階段初級產品價格行情。「皮之不存,毛將焉附」?在整體經濟下行、需求不足情況下,何來價格上漲動力?因此,世界初級產品中期行情將弱勢運行,即使美元貶值也只是推動短期價格反彈,過後還要跌落,甚至是更大幅度跌落。這是最根本的、統率全局的主導因素。對此要有足夠的認識。 --今後一段時間央行將繼續合理利用利率工具實施宏觀調控 本報訊 中國人民銀行副行長蘇寧昨日在「中國投資前沿」研討會上表示,目前我國金融體系流動性充裕,美國金融危機對我國金融機構的影響有限。他認為,目前我國經濟平穩較快發展的基本面並未改變,但明年我國經濟發展面臨的環境將比今年更為嚴峻,今後一段時間央行將繼續合理利用利率工具實施宏觀調控。他還表示,即使房價降到2007年年初的水平,對我國銀行業的影響仍然有限。 確信金融穩健運行蘇寧說,我國銀行的融資結構以企業和個人存款為主體,這為銀行穩健經營奠定了良好的基礎。同時,作為杠桿效應較大的信貸衍生產品,我國還沒有得到比較大的發展,因此即使個別銀行出現問題,風險范圍也是有限的,不會擴散到其他金融機構。 據介紹,今年1—9月份,銀行業金融機構實現凈利潤5976億元,同比增長40.6%。「這表明中國金融體系的微觀基礎良好,經過幾年發展,中國金融業整體實力、經營能力和抗風險能力大大增強。」他說,近幾個月,通過降低存款准備金率和基準利率等政策,使得銀行體系市場流動性整體寬裕。央行將進一步加強審慎監管和風險防範,對中國金融的穩健運行具有充分的信心。 明年經濟環境更嚴峻 蘇寧分析指出,當前,我國經濟平穩較快發展的基本面並沒有改變。但必須看到,今年第三季度,美國、歐洲以及日本經濟都出現了不同程度的衰退跡象,這將對我國外貿出口以及經濟增長產生巨大影響。 「綜合考慮國際、國內經濟環境,明年我國經濟發展的環境可能會比今年嚴峻。我們必須予以高度重視,採取更加積極的應對措施,加大結構調整力度,保持出口穩定增長。」蘇寧強調說,在穩定出口增長的同時,保持國內需求的穩定增長具有特別重要的意義。 在蘇寧看來,擴大內需除了可以擴大投資需求,如在改善基礎設施、改善城市建設、加強環境治理方面可以加大政府投資外,更要擴大消費需求。擴大消費需求關鍵是調整國民收入分配結構,擴大居民收入在國民收入中的比例。而要提高居民收入,一個重要的方面就是要著力提高農民的收入、農民工的收入,進而提高整個居民在GDP分配的比重。為此,蘇寧表示,面對日益復雜的國際金融環境和經濟環境,央行將進一步加強與國家發改委、財政部等部門之間的信息溝通和共享,完善政策協調機制,多管齊下、共同應對、形成合力。 樓市對銀行影響仍有限 蘇寧表示,央行將繼續關注國內外經濟形勢的變化,繼續實行靈活、審慎的宏觀貨幣政策。利率方面,要發揮價格杠桿的調節作用,穩定市場預期。今後將合理利用價格等工具實施調控,更多發揮利率在市場中的作用,提高市場自我調節的能力。 就當前經濟增速下滑,銀行信貸意願不強使貨幣效率大打折扣的問題,蘇寧表示,央行正在研究相關措施,希望通過政策推動商業銀行支持經濟發展,在信貸安全的前提下,促進商業銀行向有效率、有市場的企業和項目融出資金。 蘇寧同時指出,央行、銀監會都高度關注房地產行業變化對銀行資產的影響。截至9月末,銀行金融機構有關房地產的貸款的不良率沒有上升。今後,央行支持房地產行業合理有效的信貸需求,通過建立健全房地產風險監測機制,完善個人住房貸款相關政策,促進房地產業的健康發展。 「當前,相關部門已採取措施促進房地產市場平穩發展,但房價走勢目前還很難說,可能會繼續下降。但房價下降之後,究竟有多少人會違約,從按揭貸款來看,自住購房穩定性較好,違約可能性較低,投資性購房可能會有一定風險。目前央行、銀監會都在加強這方面監測。我們觀察,如果房價降到2007年年初的水平,對銀行的影響仍然有限。」蘇寧說。
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