A. 金融衍生工具避險具體是避免那些風險
首先我們要清楚金融衍生工具指的是什麼？金融衍生工具是指建立在基礎產品或基礎變數之上（貨幣、債券、股票等為傳統金融工具）其價格決定於後者變動的派生金融產品.其基本特徵有：1、跨期交易 ，2、杠桿效應， 3、不確定性和高風險 ，4、套期保值和投機套利共存；
常見工具有：
1、期貨合約。期貨合約是指由期貨交易所統一制定的、規定在將來某一特定時間和地點交割一定數量和質量實物商品或金融商品的標准化合約。
2、期權合約。期權合約是指合同的買方支付一定金額的款項後即可獲得的一種選擇權合同。證券市場上推出的認股權證，屬於看漲期權，認沽權證則屬於看跌期權。
3、遠期合同。遠期合同是指合同雙方約定在未來某一日期以約定價值，由買方向賣方購買某一數量的標的項目的合同。
4、互換合同。互換合同是指合同雙方在未來某一期間內交換一系列現金流量的合同。按合同標的項目不同，互換可以分為利率互換、貨幣互換、商品互換、權益互換等。其中，利率互換和貨幣互換比較常見。
需要注意的風險：
①交易中對方違約，沒有履行承諾造成損失的信用風險；
②因資產或指數價格不利變動可能帶來損失的市場風險；
③因市場缺乏交易對手而導致投資者不能平倉或變現所帶來的流動性風險；
④因交易對手無法按時付款或交割可能帶來的結算風險；
⑤因交易或管理人員的人為錯誤或系統故障、控制失靈而造成的操作風險；
⑥因合約不符合所在國法律，無法履行或合約條款遺漏及模糊導致的法律風險。
B. 急求:金融風暴很多公司都破產,可那些錢跑哪去了呢
呵呵 謝謝你的提問 說明你是一個很有思想的人 不錯 現在看來為什麼這么多錢 居然還會金融危機 其實 這就是金融的流通的把戲 比如 美國商人有10億資產 他先在美國投資石油8億 然後來到中國 又說要投資8億 如果石油賣得順利 當然他回報後是有8億的 但現在金融危機 他虧了 所以他報告說他現在的損失是33~40億 所以為什麼這么錢會在這個時期 灰飛煙滅了 呵呵 有點文字游戲了
C. 什麼是跨國企業交易風險,常見的避險方式有哪些
跨國公司面臨的匯率風險是指跨國公司在持有或運用外匯的經濟活動中，因匯率變動而蒙受損失或獲取收益的可能性。主要包括交易風險、經濟風險和會計風險三類。
（一）交易風險
交易風險是指經濟主體在運用外幣進行計價收付的交易中，因匯率變動而蒙受損失或獲取收益的可能性，一般為短期、一次性風險。跨國經營企業面臨的交易風險主要發生在信用貿易、資金融通、直接投資和外匯交易過程中。對跨國企業而言，影響交易風險的因素主要是計價收付的時間和計價收付的貨幣種類。
（二）經濟風險
經濟風險是指匯率波動，特別是意外的匯率波動，通過影響企業生產銷售數量、價格、成本，從而引起企業未來一定時期內收益或現金流量異常變動的可能性，一般為長期、深度風險。經營風險是一種潛在風險。對跨國企業而言，影響經濟風險的主要因素在於各子公司的產品生產成本、銷售價格和銷售數量等方面的變化。
（三）會計風險
會計風險是指經濟主體在對財務報表進行會計處理的過程中，將功能貨幣轉換成記賬貨幣時，因匯率變動而呈現賬目損失或收益的可能性，一般為短期、一次性風險。會計風險實質上是一種未實現的損益，不會對現金流量產生直接影響。對跨國企業而言，影響會計風險的主要因素是會計折算方法、貨幣種類以及子公司的所在地。
跨國公司要實現有效應對匯率風險，必須在完善的匯率風險管理機制下，對業務實行事前、事中和事後的全過程管控。
（一）建立匯率風險管控機制
規避匯率風險，首要要提高全體職工、尤其是公司領導層的認識。只有建立完善的匯率風險管理機制，才能降低匯率波動對跨國企業經營成果和現金流量的影響。建立匯率風險管理機制，一是要明確匯率風險管控的戰略目標，跨國公司要在合理的戰略目標下實施穩健的匯率風險管控措施，避免盲目追求高風險收益；二是要明確匯率風險管控的原則，這是建立匯率風險管控機制的基礎；三是要明確匯率風險管控的機構和職責；四是要明確匯率風險管控的程序，包括風險識別、風險測量、管理方法、管理實施、事後評估等。
（二）穩健策略下的事前管理
在可行性研究階段，要對匯率進行敏感性分析，並把匯率變動因素納入經濟評價體系。在商務談判、合同簽署過程中，要把匯率貶值風險計入價格，並優先採取人民幣結算或採用易貨貿易，次之選擇美元、歐元等國際通行貨幣結算，如必須使用當地幣結算務必爭取貨幣保值條款。在相關法律法規允許的前提下，優先選擇人民幣或美元作為記賬本位幣，降低會計風險。
（三）穩健策略下的事中控制
通過多種方式實現內部單位間的外幣資金調劑使用，減少當地幣資金存量和貨幣兌換，降低匯率風險。通過合理安排外幣收付款的時間或增加外幣債務等方式，在幣種、規模和時間上實現外幣的貨幣性資產和債務匹配，自然抵銷匯率變化對賬面損益的影響。選擇合適的國際結算方式，優先使用電匯和即期信用證方式收款。充分利用金融機構提供的金融工具。貿易融資工具方面，除了可以使用傳統的進出口押匯、福費廷外，跨國公司還可以利用中資金融機構海外代付方式，獲得成本低廉的資金，提升資金運作效益。衍生工具方面，目前比較成熟的是離岸無本金交割遠期外匯交易與在岸的遠期結售匯。跨國公司應避免使用結構復雜的衍生金融工具規避匯率風險。
（四）穩健策略下的事後管理
匯率風險管理事後評估，主要是結合匯率走勢分析，提出匯率風險管控的改進意見和建議，不斷完善規避匯率風險方案和相關制度規定，提高匯率風險管理水平。
跨國公司無論採用上述那一類型的避險方式，其根本還是取決於本企業提供的產品和勞務的獨特性。因此，跨國公司必須不斷提高科技創新能力，完善產品和服務結構，進一步提高企業本身的競爭力，這樣才能在談判中取得優勢，提高抵禦匯率風險的能力。
D. 簡述外匯避險的基本方法有哪些
在經濟下行壓復力加大和制人民幣匯率雙向波動的背景下,通過合理地運用外匯避險工具,有效地規避外匯風險對於金融機構和涉外企業具有重要的意義.當前,外匯避險工具在使用過程中存在企業主動避險意識不強、採用傳統方式避險、外匯避險產品門檻高、衍生品使用不足等問題,因此要從制度建設、風險防範、產品創新以及政策傳導等角度加強探索和研究.
E. 為什麼說瑞士法郎是避險投資工具
這和政治有很大的關系
由於瑞士是永遠中立的國家
所以政治最為穩定，瑞士政府承諾，沒有任何人有權利去清查別人的帳戶，所以貪官一般選擇把錢存在瑞士避難。
並且瑞士是一個講信用，利率高的地方。大家何樂而不為呢
F. 國際金融方面的論文資料
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G. 如何用宏觀經濟政策分析中國的銀行改革
我國開始實施以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。十一個月來，人民幣匯率制度有序過渡，平穩運行。
H. 金融衍生工具
中國衍生金融工具發展現狀及前景分析
二十世紀七十年代以來，隨著布雷頓森林體系的瓦解、金融自由化的擴展、石油危機和債務危機的爆發以及科學技術的飛速發展，國際金融市場上的風險急劇增加。為了規避、轉移和分散風險，金融創新層出不窮。在此背景下，作為金融創新的核心，衍生金融工具應運而生，它不斷突破管理制度的禁錮，如雨後春筍般地大量涌現出來，引領著國際金融市場上的最新潮流。目前，我國已經加入WTO，即將面臨著金融業的全面開放，發展我國的衍生金融工具已是大勢所趨。
一、中國衍生金融工具的發展現狀
從國際經驗來看，衍生金融工具交易的發展都是以一個健全的基礎金融工具市場（如貨幣、股票、債券市場等）為依託，因而在時間順序上，衍生金融工具的產生遠遠落後於傳統的基礎金融工具，衍生金融工具在中國的產生同樣遵循這樣的規律。二十世紀九十年代初，隨著股票市場、債券市場和商品期貨市場的出現和不斷發展，為衍生金融工具交易在中國的產生創造了一定的環境和條件。1992年6月，上海外匯調劑中心率先創辦了上海外匯期貨市場，開辦人民幣匯率期貨交易，同年12月，上海證券交易所推出第一張國債期貨合約，1993年3月，海南出現非正式的股票指數期貨交易，1994年11月，深圳證券交易所認股權證交易掀起熱潮，此後，越來越多的衍生金融工具開始沖擊成長中的中國金融市場。下面介紹一些中國主要衍生金融工具的發展情況。
（一）外匯期貨
1992年6月1日，中國開始試辦外匯期貨交易，上海外匯調劑中心成為中國第一個外匯期貨交易市場。由於當時的匯率實際上是雙軌匯率，外匯期貨價格形成難以直接反映匯率變動的預期，再加上外匯現貨交易有許多嚴格的附加條件，使市場交易顯得非常清淡。相比之下，全國各地涌現出的大量外匯期貨經紀公司，它們的交易量則顯得很大。為了使外匯期貨正規化，1993年7月，國家外匯管理局發出通知規定，辦理外匯（期貨）交易僅限於廣州、深圳的金融機構，其他各地的外匯期貨交易機構必須停止辦理，金融機構辦理外匯期貨交易，以企業進出口貿易支付和外匯保值為目的，不得引導企業和個人進行外匯投機交易。企業和個人的外匯交易必須是現匯交易，嚴禁以人民幣資金的抵押辦理外匯交易，嚴禁買空賣空的投機行為。實際上，由於嚴格的管制辦法，中國外匯期貨試點處於停頓狀態。
（二）股票指數期貨
中國的股票期貨開始於1993年3月10日，是由海南證券交易中心推出的深圳證券（簡稱深證）指數期貨交易。期貨合約的標的物為深證綜合指數和深證A股指數，每種標的物均有3、6、9、12月份交割的合約，共計8個品種，一個點位盈虧額為500元人民幣。當時，經過幾個月的運作，海南證券交易中心發現，A股指數期貨交易無人問津，綜合指數期貨交易雖呈上升趨勢，但月成交量最高僅為千餘次。由於投資者對這一投資方式認識不足，再加上中國股市發展的不穩定性，管理與運作不規范，容易引發投機行為，到1993年9月底，為維護股市的健康發展，股票指數期貨交易被中止。
（三）國債期貨
中國國債期貨交易在1992年12月28日由上海證券交易所首次推出。期貨合約共有12個品種，僅對機構投資人開設。由於國債票面利率固定，現貨價格受市場利率影響也不大，國債期貨交易推出後近一年時間內交易清淡，影響微弱。1993年7月10日，財政部頒布了《關於調整國庫券發行條件的公告》，決定對一些國債品種保值進行貼補，國債的收益率開始出現不確定性，市場炒作空間擴大，交易規模迅速擴大。此後一年多的時間里，全國各地金融中心相繼開辦了十多個國債期貨交易市場，國債期貨交易量成倍放大，1994年國債期貨成交19053.83億元，是現貨市場445億元成交量的40多倍。隨著國債期貨交易的蓬勃發展，違規事件也相繼發生，其中，1995年2月23日爆發的「327事件」轟動全國，令萬國證券虧損十多億元，走向倒閉。由於違規事件不斷出現。1995年5月17日，證監會決定全國范圍內暫停國債期貨交易試點。至此，兩年的國債期貨交易試點暫告一段落。
（四）認股權證
權證交易在中國的產生是在其特有的經濟環境下由配股權交易演變而來的，帶有期權交易性質，其有A1權證和A2權證之分，其中A1權證代表購買公眾股配股部分的權證，A2權證代表購買國家股、法人股轉配股的購股權證。1994年9月初，深圳證券交易所上市的許多公司陸續推出配股方案，大多數方案中，國有股、法人股股東表示願意放棄配股權並轉讓給個人，於是深圳有關方面准備安排轉配部分同時上市。同年10月，中國證監會特批深圳交易所的6隻權證，轉配部分繼續交易。1994年12月，這6隻權證分離為A1權證和A2權證，其中A1權證交易在規定時間內退出，但A2權證交易則延期至1996年6月。因此所謂真正意義上的權證市場也只包含了這6隻A2權證的交易。但自1996年6月以後，A2權證市場也不復存在了。
（五）可轉換債券
自二十世紀九十年代以來，中國企業逐漸開始嘗試運用可轉換債券來拓展資金來源渠道，解決資金短缺的問題。從1991年8月起，先後有瓊能源、成都工益、深寶安、中紡機、深南玻、南寧化工、吳江絲綢等企業在境內外發行了可轉換公司債。其中瓊能源、成都工益兩家企業是用其發行新股，並已分別於1993年5月、1994年1月轉股後在深、滬交易所上市。1996年4月，國務院證券委提出，選擇有條件的股份公司進行可轉換債券的試點，後來又頒布實施了具體的管理辦法。目前，深滬兩市有5家股份公司的可轉換債券上市交易。
（六）外匯遠期
1997年4月，與中國外匯管理政策相配套的、具有中國特色的外匯與人民幣之間的遠期合約——人民幣遠期結售匯業務推出，標志著中國外匯遠期業務的正式開始。當時是以中國銀行總行及其11家分行為試點，幣種包括美元、日元、德國馬克和港幣，期限分為七天至四個月九種。1998年1月後，中國銀行全轄分行均可進行遠期保值外匯買賣業務，1999年1月又增加了歐元與人民幣之間的遠期結售匯業務。1999年4月，國家禁止資本項目下的遠期結售匯業務，只允許從事經常項目下的遠期結售匯業務。
根據上述衍生金融工具的發展情況，我們不難發現，目前，衍生金融工具的交易已經從過去的冷熱不均時期進入了一個平靜的時期，許多衍生金融工具的交易被停止，剩下可交易的品種屈指可數。經過分析，我們認為造成這一局面的原因主要有以下方面：（1）中國衍生金融工具的交易是在不發達的現貨市場上進行的，市場的自我調節能力較差。（2）交易多以投機為目的，缺乏套期保值功能，風險大，但又沒有完備的風險監管體系。（3）市場的參與者不夠成熟，盲目跟風者眾多。（4）政策多變，缺乏原則性和一貫性。
衍生金融工具的發展趨勢
1.衍生金融工具
全球創新給全球金融市場打下的最深印記，就是衍生金融工具的產生及飛速發展。對於金融市場的參與者而言，衍生工具及是指一些金童合約，這些合約的價值派生於股票、債券、貨幣及商品等現貨市場工具。更確切地講，如果一個金融合約在到期日T時的價值完全由基本的現貨市場工具在時間T時的價值決定，則這一合約即是衍生金融工具，也稱為或有權。因此，在衍生金融合於的到期日T，衍生金融工具的價格F(T)完全取決於基本標的資產的價值ST,到期日一過，衍生金融工具即不復存在。衍生金融工具的這一特性在其定價中起著重要作用。
衍生金融工具的另一個重要特徵是其交易的高杠桿比例，即金融合約的價值何以多倍（通常為數十倍）地高於保證金價值，這使得人們可以用較低的成本進行更為靈活的風險管理，同時也為投機者提供了風險更大的冒險機會。
衍生金融工具種類繁多，目前已超過1200種，但總體看來，可以分為三大類：（1）期貨和遠期（futures and forwards）;(2) 期權（options）；（3）互換（swaps）或稱掉期。其中遠期和期權被視為基礎模塊，互換及其他復雜工具被視為合成證券。他們最終都能被分解為遠期和期權的組合。
金融衍生工具的交易過程實際上是對金融資產的風險進行重新組合或捆綁，形成金融資產的風險和收益新搭配方式的過程。通過金融衍生品市場，市場能夠把風險轉移給那些有能力、且願意承擔風險的機構和個人。金融衍生產品市場可以看作是以風險作為交易對象的市場。雖然，目前已有大量涉及金融衍生工具的研究，如對於金融衍生工具的定價、交易風險、金融衍生市場為什麼產生和迅速發展等方面的研究。但在金融衍生工具交易為什麼能夠進行這方面的研究並不多見。
2.風險特徵
風險的特徵是風險的本質及其發生規律的表現。風險是指由於不確定性而導致的結果的任何變化。而結果包括了希望發生的結果，也包括了不希望的結果。結果是個體希望發生的結果，它使個體具有獲利的可能；結果是個體所不希望的結果，它使個體存在損失的可能。因此，本文認為風險的全面特徵應包括下述方面：
2.1 不確定性
風險產生的根源在於事物發展未來狀態所具有的不確定性，不確定性是風險最本質的特徵。
風險的不確定性是指對風險主體來說，風險程度有多大、風險何時何地由可能變為現實是不肯定的。這是由於客觀條件的不斷變化以及人們對未來環境認識的不充分性，導致人們對事件未來的結果不能完全確定。
風險的不確定性決定了風險的出現只是一種可能，這種可能要變為現實還有一段距離，有賴於其他相關條件。這使得人們在實際的經濟活動中可以利用科學的方法，根據以往發生的一系列類似事件的統計資料，經過分析，對風險發生的頻率及其造成的經濟損失程度作出統計分析和主觀判斷，正確鑒別風險，改變風險發生的環境條件，從而對可能發生的風險進行預測與衡量以控制風險的負面結果，盡可能去獲得風險收益。
2.2 客觀性
風險的客觀性是指風險是一種客觀存在，是人們不能拒絕與否定的。
風險是由於不確定性的因素存在而使結果有多種可能性。它們可能使人們遭受損失，也可能使人們獲得額外收益，而這種不確定性的存在是客觀事物發展變化過程中的特性，因此風險也必然是無處不在、無時不有的客觀存在。人們生存和活動的整個社會環境就是一個充滿風險的世界。
2.3 二重性
風險的二重性是指風險結果的發生會帶來或是損失、或是收益，也可以認為損失與收益是機會共存。收益、損失都是風險的基本因素，並且個體在面臨風險事件時，在可能獲得高收益的同時也面臨著遭受重大損失的可能，而且收益的高低和損失的大小在數量上存在著正相關性。不過，通常我們將之概括為：「高風險，高回報」。
風險結果的雙重性表明，對待風險不應僅僅是消極對待其損失一面，也應將風險當作是一種經營機會，通過風險管理盡量獲得風險收益。
2.4 差異性
由於個體的自有資本、認識和駕馭風險的水平、風險偏好、利益願望、利益需要、經驗等的不同。個體對於事物發展未來狀態的看法是有差異的，對風險的感受會因人而異，對同一風險事件會有不同的決策行為，我們將這稱為風險的差異性。
3.衍生金融工具的風險效應與風險評價
為分析方便，我們首先引進風險效應的概念。所謂風險效應就是風險事件對個體所產生的效果。認識風險效應是個體對風險進行評價的重要條件。前面部分對風險特徵的全面分析為認識和描述風險效應提供了重要的理論基礎。
任何個體在從事經濟活動中都會有一定的預期，而經濟活動往往會涉及未來，世界不確定性的本質決定了經濟活動是有風險的，前面已指出風險是指結果的任何變化，因此一項經濟活動的最終結果不可避免地與個體的預期會產生偏離。這種偏離通常由兩類參數描述：一是偏離的方向與大小；二是各種偏離的可能程度。可能的結果與目標發生的偏離是多種多樣的，偏離程度也不同。正偏離導致人們獲得超額利潤，負偏離導致人們遭受損失。因此，正偏離是人們所追求的，是個體希望發生的結果，它激勵人們勇於承擔和駕馭風險，獲取風險報酬。負偏離是人們所厭惡並力求避免的，它對於人們的行為會產生約束作用。由此，風險對個體同時產生的效應具有兩個方面，它產生了兩個效應：激勵效應和約束效應。
3.1 激勵效應
所謂風險激勵效應是指風險利益作為一種外部刺激使人們萌發了某種動機，進而作出某種選擇並導致行為的發生。當然風險利益是一種綜合性的利益，它並不是確定的利益，而是一種可能的利益、未來的利益，只有在風險結果出現後才能知道是否真正獲得這種利益。這種似乎看得見而又未到手的利益對任何個體都有不同程度的激勵。風險激勵效應程度的大小，主要決定於許多主、客觀激勵因素。例如，風險事件帶來的潛在發展機會或贏利機會；風險成本小於風險利益的機會與大小；風險被發現和識別的難度與程度；風險事件激發決策者的潛能、創造性和成功慾望的強度等。
3.2 風險約束效應
風險約束效應可以被定義為：當人們對於風險事件可能的損失所做出的為了迴避或抵抗損失的選擇以及進而採取的迴避行為。一般地說，風險事件所產生的抑制和阻礙作用就是風險的約束效應。構成風險約束效應的阻礙因素可能來自主體的外部，即外部約束，如對於投資者來說，自然災害的發生、國際政治經濟形勢的變化，國內社會經濟政策的變化、市場競爭程度的加劇等；而有些阻礙因素則可能來自於主體內部，即內部約束，如管理失誤、決策失誤、職工情緒波動等。
正確認識風險約束效應，可以避免在投資決策活動中的盲目性，促使人們在投資時能對投資的風險做出一正確，客觀的評價，促使他們充分考慮風險可能帶來的損失和負面結果，不只憑主觀願望和一時熱情去冒險和蠻干，而應審時度勢，量力而行，注意決策的科學性和可行性。同時，強調風險的約束效應不應一味產生對風險的恐懼心理，只看到風險的損失一面，會使人們只注重風險的負面效應而被動避免，從而失掉某些機會與利益，抑制人和社會的能量釋放。
3.3 風險評價
上面的分析指出，在個體面臨風險事件時，風險一方面對其具有激勵效應，驅使他為了獲取潛在的風險利益而做出某種風險選擇；另一方面風險對其又具有約束效應，對他的選擇和行為產生某種威攝和抑製作用。這兩種效應同時存在，同時發生作用，而且相互沖突、相互抵消。如果激勵效應大於約束效應，則該個體會接受這一風險狀態，並且，激勵效應與約束效應的差距越大，個體接受這一風險狀態的積極性就越高。我們將風險激勵效應與約束效應相等的風險狀態稱為個體可接受的最大風險狀態。如果風險激勵效應小於約束效應，則個體不會接受此風險狀態，並且激勵效應與約束效應的差距越大，個體對這一風險狀態就越厭惡。
風險激勵效應與約束效應相互作用的過程實際上也是人們對激勵與約束兩種效應進行認識、比較、權衡的過程，即是一個對資產、風險作出評價的過程，在這個過程中人們結合自己的主、客觀狀況如自有資本量、經驗、個人的偏好、價值觀和背景等，根據客觀存在的特定風險，對風險損失和收益進行評估。因此，同一風險事件對於不同個體產生的激勵效應和約束效應不同，不同個體可接受的最大風險狀態是不一致的，即個體對於風險事件的評價具有差異性。這種差異性體現在兩個方面：一方面體現在不同個體對於同一風險事件的評價可能不同；另一方面體現在隨著時間的改變同一個體對於同一風險事件的評價可能會發生變化。
4.金融衍生工具交易分析
經濟活動中的各個主體在經濟活動中盡可能地增加自己利益的願望和行為，被喻為經濟學不言而喻的公理。在市場經濟下，商品交換本質上是在當事人之間一組權利的相互讓渡或交換。按照一般的交易理論，在交易中當交換自願發生時，活動者獲得了利益。這種利益就是交易中的「剩餘」。剩餘的產生是因為消費(或生產)活動者的兩種商品(或產品)的邊際替代率(或邊際轉換率)不相等。交易能進行的根本原因在於交易雙方由於主、客觀原因而對於同一交易對象有著不同的看法、預期，即對於交易對象有著不同的評價，交易雙方都認為能通過交易而使自己的境況得到改善。
前面的分析表明，在金融活動中，由於不同個體的主客觀情況不同，同一風險事件不僅對於不同個體產生的風險效應是不相同的，而且同一風險事件對同一個體在不同時間產生的效應也可能會不同，個體對於金融資產(可以認為金融資產也就是風險資產，下面將之簡稱為「資產」)的評價具有差異性。故可能有投資者在第一時刻對於某風險事件具有較高的評價去投資擁有它，但可能隨著自身情況的變化在第二時刻因對其評價較以前降低而出售它；並且，完全有可能有另一投資者同他的情況恰恰相反，以前評價低而在一段時間後對該資產評價變高而欲擁有它。他們之間就存在進行交換的可能性。
所以，個體之間存在這樣的需求，他們需要通過一種途徑形成契約而進行資產交換，以重新配置他們的資產而使他們的狀況得到改善。由於擁有資產或投資本質上是投資者擁有將來的收益索取權。因此，資產間的交換是個體間就未來收益的交換，或者說是風險的轉移。這種個體間風險資產的交換與消費商品的交換十分相似，個體對不同資產評價不同的交換有可能增加各自的效用。
所以，評價的不同或者會直接導致不同投資者投資於同一資產得到不同的邊際效用，或者使得投資者投資於不同資產得到不同的邊際效用。在有多種可能狀態的不確定世界裡存在著多種資產，不同投資者根據自身實際情況對資產做出的評價會具有差異性，這意味著他擁有不同資產的邊際效用也必然不同。這說明，如果他可以在不同的資產間適當交換，他就可以增加自己的期望效用。比如，現假定存在兩種資產，某個體擁有兩種資產，由於情況的變化可能會導致他對其中一種資產的評價變得較低，他在這種資產的邊際效用也必然較低；而他對另一種資產的評價變得較高，他在這個資產的邊際效用也必然較高。可能有其他投資者和他的情況相反。那麼他們之間將這兩種資產的部分或全部收益和風險進行交換就是有利可圖的。這種交換契約可以表現為金融衍生工具。這是因為金融衍生工具能對基礎金融工具所存在的金融風險進行「解捆」、分解，將基礎金融工具中的各種風險分離開來，然後根據需要重新將這一些風險」捆紮」在一起，將一資產復制為其他資產組合，構成新的金融工具，使得風險、收益在交易個體之間進行轉移而滿足個體的這種需求。例如貨幣期權和利率期權，藉助於轉移風險的功能，市場參與者可以根據需要在一定時間內將交易契約中的市場風險抵補掉，使契約風險與市場風險相分離。
5.衍生金融工具的發展前景
2005年6月15日是一個值得紀念的日子，這一天，債券遠期交易正式登陸全國銀行間債券市場。作為銀行間債券市場首次面市的金融衍生產品工具，債券遠期交易是央行促進利率市場化，發展資本市場的重大舉措。隨著人民幣債券遠期產品正式開始交易，我國金融市場掀開了期盼已久的衍生產品交易大戲序幕，其順利推出也昭示了我國金融衍生產品市場雛形初具，同時，預示著我國債券市場全面、快速發展步伐的再一次加速
市場參與者眾多，既有中資銀行，也有外資銀行；既有大銀行，也有中小銀行，還有1家證券公司。首日交易活躍程度比起一年前推出的買斷式回購業務明顯上升。
債券遠期交易將為投資者提供新型盈利模式，投資者可以通過遠期交易和即期交易的反向套作，創造出各種利率免疫的投資組合，降低利率風險，獲得利潤。此外，作為基礎性的衍生產品交易工具，遠期交易業務有利於培養債券衍生品市場氛圍，促使投資者增加對衍生工具風險和功能的理解，從而為日後央行推出更為復雜衍生產品工具創造條件，最終促進金融衍生產品市場健康發展。
債券遠期交易推出意義非同尋常
人民幣債券遠期這一新品種，雖然從定價原理上看並不十分復雜，但是由於債券的遠期價格變化將受到人民幣現券、資金拆放、債券回購等各個市場的不同影響，因此綜合體現出不同交易商、投資者的不同交易行為和市場預期，所以債券遠期產品將被動於其他產品的市場變化。
隨著市場成員對該產品的了解和使用，債券遠期市場波動將會反過來作用到現券市場各期限上的交易債券價格、封閉式回購利率、買斷式回購利率和拆放利率等基礎市場交易品種價格。這一過程恰好是中國金融市場形成自身定價機制，完善各類產品結構，從不成熟走向成熟的過程，而在這個過程中，「做市商」作為各類市場產品的價格制定者和流動性提供者，將起到至關重要的作用。
在目前國內大型機構投資者對債券進行投資管理手段單一、缺乏風險控制有效工具的情況下，債券遠期交易業務的推出，不僅擴大了市場交易品種，提高了市場流動性，而且有效實現了價格發現功能，使投資者對未來的利率走勢形成穩定預期。同時，通過債券遠期交易逐漸形成的套利機制對於抑制過度投機、防止利率過度波動將具有非常重要的作用，對我國債券市場的發展具有積極意義。就商業銀行而言，遠期交易業務的推出，有利於商業銀行進行主動性債券資產投資，增強債券投資的靈活性，促成商業銀行利率風險管理方法從消極承受利率風險到主動對沖利率風險的轉變。可以說，債券遠期交易為投資者在資產負債管理、流動性管理、利率風險管理等方面提供了新的交易工具，是實現管理手段的較大突破。
目前商業銀行普遍存在資產負債期限錯配問題，現券市場收益率又不斷創下新低，資金比較充裕的商業銀行正處於資產增持階段，而多頭的堆積必然導致敞口風險增加，現在債券遠期交易使商業銀行可以通過在現券市場與遠期市場持有相反的頭寸來規避風險，在為商業銀行提供鎖定債券投資收益手段的同時，也有利於維護整個金融市場的穩定。
展望前景形成衍生產品市場
我國債券市場在經過長達一年的上漲之後，投資者的分歧正逐步加大，遠期交易可以為投資者提供重要的避險和對沖工具，從而保證市場平穩健康運行，避免2004年上半年非理性下跌行情的重演。從推出時機來看，應該說遠期交易適逢其時。
當然，在遠期交易業務推出初期，由於其業務流程、風險控制及賬戶處理存在一定的特殊性，遠期交易可能會因為市場參與者缺乏內部管理配套制度而暫受冷落。在遠期交易推出之前，就有部分機構認為，遠期交易開始時不會很活躍。但首日交易的熱鬧，令市場振奮。可以預期的是，隨著市場環境的逐步成熟和市場配套制度的完善，遠期交易將和現券交易、債券回購等交易工具一樣，最終成為市場參與者手中的投資「利器」，並由此促進銀行間衍生產品市場的長遠發展。
短期來看，遠期交易提供了「無風險」套利機遇。尤其在業務開展初期，投資者的定價能力很難達到一個較高水平，通過現貨和遠期的反向操作，以及延伸到多券種的對沖操作，可以尋找到很好的獲利機會。此外，還有利於現行市場「換券套利」、「蝶型套利」等交易行為的實施。如現在部分5年期和7年期國債出現了利率倒掛現象，從中長期來看這種現象是難以持續的，但由於目前買斷式回購市場不發達，借券較難，往往看到了機會卻沒有實施的條件，遠期交易業務的誕生，加大了這些交易業務實施的可能性。更為重要的是，遠期交易有利於跨市場套利。目前跨市場轉託管需要2至3天的時間，通過遠期交易，可以消除因時間差所帶來的價格波動風險，客觀上也有利於兩個市場定價的統一。如果商業銀行能合理地利用該項業務，還可以起到融通資金和平衡稅賦的作用。
在首日的債券遠期成交中，雖然參與者大多明顯以嘗試為目的，成交期限偏短，成交量也較小，但隨著市場成員對該項業務認識的加深和操作熟練程度的提高，以及投資者科學投資理念的建立，相信遠期交易是具備良好市場基礎和發展前景的。目前的問題是，市場成員應運用適當的風險評估方法或模型，根據自身業務需要以及對市場風險的合理評估與預測，從債券遠期交易中充分實現投資目標。
作為單獨領取金融許可證的資金專營機構，興業銀行資金營運中心早在遠期交易產品創意之初，就開始了對該交易模式的研究分析，並且在內控制度和外部交易渠道等方面進行了積極准備，因此在結合自身資產管理需求的情況下，該行與工商銀行順利完成了市場首筆交易。興業銀行資金營運中心高級副理李堅寶認為，無風險套利和遠期交易單向投機的可能性使得遠期交易勢必吸引更多的資金和不同類型的機構進入市場，提高銀行間市場的活躍度，發現真實的債券收益率曲線。總之，遠期交易將推動市場向更深更廣方向發展，為不同需求的機構提供不同的舞台，並為其他金融衍生工具的順次推出奠定基礎。
6.衍生金融工具的監管
金融金融工具是一柄「雙刃劍」。衍生金融工具的發展，不僅為投資者提供了低成本、高效率的避險手段，而且在國際金融市場上起到了發現幷傳播市場價格，提高金融市場進行宏觀管理的難度。尤其是在20世紀90年代以來，金融衍生工具交易的惡性事件屢屢發生。1994年7月，巴塞爾委員會和國際證券會員會組織就層聯合合發表一份對金融工具交易進行監管的建議性文件，要求這一市場的參與者重視所從事的交易風險，加強內部控制。
總結，總體來看金融衍生工具正處在一個高速發展的時期，風險與機遇並存。
我們一方面要用衍生金融工具規避風險進行投資，另一方面我們要對交易風險進行有效的監管。
I. 中央銀行的貨幣工具在我國貨幣政策工具運用中存在哪些問題
中國貨幣政策工具有效性分析
盧慶傑
摘 要： 從應用方面看，基礎貨幣由流通中的現金、商業銀行的庫存現金和商業銀行在中央銀行的准備金構成，這些都是中央銀行負債的構成要素。中央銀行運用貨幣政策工具控制自身的資產負債表，也就控制了基礎貨幣，從而影響貨幣供應量。與發達的市場經濟國家相比，我國的貨幣政策工具的運用仍存在以下問題：信貸政策仍具有行政性色彩；准備金率影響了貨幣政策工具的有效性；公開市場業務存在一定的局限性；匯率制度影響了外匯操作工具的運用；非市場化利率影響利率調整工具效果。
關鍵詞： 貨幣政策，資產負債表，信貸政策，准備金，公開市場業務，匯率制度，利率市場化
一、貨幣政策工具與中央銀行的資產負債表
從應用方面看，基礎貨幣由流通中的現金、商業銀行的庫存現金和商業銀行在中央銀行的准備金構成，這些都是中央銀行負債的構成要素。中央銀行運用貨幣政策工具控制自身的資產負債表，也就控制了基礎貨幣，從而影響貨幣供應量。表1是中央銀行簡化的資產負債表，基礎貨幣數額通過資產方表示為：
B=NPA+NPG+L+OIN （1）
基礎貨幣數額通過負債方表示為：
B=C+R （2）
根據式（2），基礎貨幣等於流通中的現金及商業銀行在中央銀行的准備金。根據式（1），從基礎貨幣的來源方面看，外匯市場的干預、對政府的借款以及對國內商業銀行的借款影響中央銀行對基礎貨幣的控制。首先，如果中央銀行從國內信貸機構購買外幣，商業銀行在中央銀行開立的賬戶本幣值相應增加，中央銀行的凈國外資產（NFA）就會上升。當中央銀行購買外幣以支持本幣幣值時，這種外匯市場干預就會發生。如果為避免本幣貶值而在外匯市場出售外幣時，中央銀行的凈國外頭寸就會下降。其次，中央銀行對政府貸款的增加會使其對政府的凈頭寸（NPC）上升。不過，只要相應貸款仍存在其在中央銀行的賬戶上，凈頭寸還是保持不變的；一旦政府用這些貸款向在商業銀行開立賬戶的私人部門經濟代理人進行支付時，基礎貨幣就會增加。如果中央銀行在進行公開市場操作中購買政府債券，基礎貨幣也可以通過這種方式增加。第三，中央銀行對商業銀行貸款的增加可以通過信貸工具（Credit Facility）或執行拍賣程序（如證券回購協議）進行。
在市場經濟條件下，中央銀行控制基礎貨幣的主要工具有：再融資工具，包括再貸款和再貼現；公開市場操作，包括二級市場上的一次性交易或回購協議；公開市場類操作，即中央銀行在一級市場出售政府或中央銀行證券，類似於公開市場操作；中央銀行在外匯市場上的一次性非沖銷操作、外匯互換以及儲備要求。表2概括了貨幣政策工具如何影響中央銀行的資產負債表：
表1：簡化的中央銀行資產債務表
（一）再融資工具
通過再融資工具中央銀行以向商業銀行提供信貸（再貸款、再貼現）的方式向銀行體系注入資金，提高中央銀行對存款貨幣銀行的債權（表1中L項），同時增加了商業銀行在中央銀行的流動資金賬戶余額。如果商業銀行以現金的形式接受中央銀行的部分信貸，商業銀行持有的庫存現金也會增加，使凈國內資產、銀行儲備和基礎貨幣擴張。相反，償還現有貸款以減少商業銀行的儲備，同時減少中央銀行對它們的債權，收縮基礎貨幣。
（二）公開市場操作及公開市場類操作
公開市場買入（一次性買斷交易或回購）提高了銀行儲備、凈國內資產和基礎貨幣；公開市場賣出（一次性賣出交易或逆回購）則減少銀行儲備、凈國內資產和基礎貨幣。公開市場類操作與公開市場操作的區別是前者發生在一級市場，而後者在二級市場上進行。公開市場類操作可通過政府或中央銀行的證券發行進行。票據正的凈發行（即新發行的票據的價值高於到期票據價值）提取商業銀行的流動性，負的凈發行向商業銀行注入流動性。出售中央銀行票據時，中央銀行的負債增加；出售政府票據時，政府在中央銀行的存款增加。兩種操作均導致商業銀行流動資金賬戶余額的減少，使凈國內資產和基礎貨幣下降。
（三）法定準備金比率
調整准備金比率並不是流動性管理的有效手段。在商業銀行並不持有大規模的超額儲備的條件下，提高法定準備金比率會使商業銀行資金的流動性減小，結果造成利率的提高，而對基礎貨幣的影響是不確定的。短期內，盡管有高的儲備率，基礎貨幣有可能擴張，但對銀行而言，不可能將資產負債表迅速調整。為了能夠履行更高的儲備要求，中央銀行將不得不向銀行體系提供必要的流動性資金，在短期內增加了基礎貨幣。
（四）外匯操作
中央銀行在外匯市場通過銀行體系的一次性操作，影響中央銀行資產負債表的資產方和負債方，改變銀行儲備和基礎貨幣水平。購買外匯會通過增加中央銀行對非居民的債權和銀行儲備，具有擴張性效果，基礎貨幣上升；出售外匯則通過減少中央銀行對非居民的債權和銀行儲備，具有收縮性效果，基礎貨幣下降。在兩種操作中凈國內資產均保持不變。若法律允許，中央銀行一般以證券形式持有大部分外匯儲備。
中央銀行根據貨幣政策目標控制基礎貨幣的能力取決於中央銀行的獨立性及相應的制度安排：（1）中央銀行在外匯市場上的自主權。在固定匯率制下，中央銀行干預外匯市場的自主權受到限制。不過，如果中央銀行為維持固定匯率而在外匯市場上進行大規模的干預，只要中央銀行能夠通過對商業銀行貸款的減少來沖銷外匯市場上的擴張，使NPA=-L，中央銀行對基礎貨幣的有效控制仍然是有可能的。（2）中央銀行獨立於中央政府。中央銀行不必被迫通過發行貨幣為中央政府的財政赤字提供最後的融資。（3）中央銀行必須能夠控制對商業銀行的借款。
表2：不同貨幣工具下中央銀行資產負債表移動概括
二、中國貨幣政策工具有效性分析
與發達的市場經濟國家相比，我國的貨幣政策工具的運用仍存在以下問題：信貸政策仍具有行政性色彩；准備金率影響了貨幣政策工具的有效性；公開市場業務存在一定的局限性；匯率制度影響了外匯操作工具的運用；非市場化利率影響利率調整工具效果。
（一）信貸政策仍具有行政性色彩
1990年之前，我國的融資渠道為單一的間接融資渠道，貨幣政策傳導機制只通過銀行信貸渠道進行傳遞，但不是典型的信貸渠道傳導機制。中央銀行根據經濟發展和價格的控制指標來確定貸款規模計劃，根據貸款規模計劃執行貨幣政策。貸款規模計劃既是貨幣政策工具，又是操作目標，還是中介目標。這種傳導機制簡單、過程短。1991年以後證券市場的運作開辟了直接融資的渠道，貨幣政策傳導機制也因此發生了變化。但我國金融市場並不發達，根據中國人民銀行調查統計司的統計，貸款仍是當前我國非金融機構主要的融資渠道。2005年和2006年上半年，國內非金融機構貸款融資分別占融資總量的86.8%和87.8%（見表3），因而我國貨幣政策傳導渠道仍以信貸渠道為主。不同的是，1998年貸款規模控製取消以後，原來非市場化的信貸傳導機制就變為市場化的信貸傳導機制了。
表3：2006年上半年國內非金融機構融資情況簡表
發達國家的中央銀行信貸政策一般只作為短期的窗口指導，不承擔結構調整、信貸創新等多重任務。而我國的信貸政策不僅要進行窗口指導，還要規范和引導商業銀行信貸創新。中國的信貸政策在對房地產行業的調控、對商業銀行的窗口指導、支持中小企業發展、調整經濟結構，以及支持農村信用社體制改革試點等方面發揮著重要的作用。因而，信貸政策仍具有較濃的計劃性色彩，還不是一種真正意義上的市場化的貨幣政策工具。另外，商業銀行的不良貸款等問題影響了信貸政策的運用，商業銀行的產權制度改革仍是影響信貸政策工具有效性的重要因素。
（二）高准備金利率影響了准備金率及公開市場業務工具的有效運用
中國人民銀行對商業銀行的准備金支付較高的利息影響了貨幣政策的有效實施。市場化利率的運行需要一個合理的利率結構框架。中國中央銀行的超額准備金利率和准備金利率是中國非常特殊的兩個利率，世界上大多數國家都不對准備金付息，更不可能對超額准備金付息。中國中央銀行的支付系統不夠發達，同業拆借市場的交易規模一直較小，中國商業銀行的法定準備金由其總行在所在地人民銀行集中繳納，而商業銀行分 （支）行又需要保留部分超額准備金以保證在當地的大額支付，因而商業銀行一般保持了較高的超額准備金水平。為了減少商業銀行的財務負擔，中國人民銀行仍對超額准備金付息。較高的超額准備金利率使商業銀行缺乏減少超額准備金的動機，從而使同業拆借，特別是隔夜拆借的需求下降，使中央銀行不能有效調動商業銀行充分使用所持資金，阻礙了中央銀行對宏觀經濟由直接調控向間接調控轉變的過程。另外，對商業銀行的准備金支付較高的利息已經影響了央行的貨幣控制及貨幣政策的效率：首先是因為央行對商業銀行的准備金存款支付利息構成了央行基礎貨幣增加的渠道之一；其次是准備金利率降低了央行公開市場操作的傳導效率，尤其是在市場利率不斷下降的情況下，金融機構的套利行為使准備金利率構成了貨幣市場利率的下限，從而使央行通過公開市場操作來引導貨幣市場利率的作用受到了限制。對准備金存款支付較高的利息是在計劃經濟體制下實施信貸規模控制而對商業銀行的必要補償制度，但在取消了信貸規模控制及法定存款准備金率已經降到極低的水平之後，對商業銀行的法定存款准備金和超額准備金支付利息的制度基礎已不復存在。
下面分析中央銀行對商業銀行的存款（准備金及超額准備金）支付的利率與銀行間同業拆借利率間的關系，以及中央銀行對商業銀行的再貸款收取的利率與銀行間同業拆借利率間的關系，說明中央銀行對商業銀行層面的利率結構的合理性。理論上而言，中央銀行作為最後貸款人，商業銀行的准備金及超額准備金存款利率應低於銀行間同業拆借利率；再貼現及再貸款利率應高於銀行間同業拆借利率。為此，我們選取了1996年1月到2005年9月銀行間同業拆借加權平均利率的月度數據，以及相應期間的准備金利率、超額准備金利率、再貼現利率及20天再貸款利率進行分析（我們在此選取的數據均來自中國人民銀行網站（http：//www.pbc.gov.cn）及中國經濟統計資料庫（http：//db.cei.gov.cn）。從圖1可以看出，對於再貼現利率而言，合理的利率結構開始於2001年9月，銀行間同業拆借加權平均利率在再貼現利率和准備金（超額准備金）存款利率組成的通道內運行，即商業銀行為補足准備金，從銀行間市場進行高成本融資；同理，若從銀行間市場融資並將其上存央行則收益為負。而從1998年4月到2001年8月期間，銀行間同業拆借加權平均利率高於再貼現利率，即對商業銀行而言，若存在資金缺口，更有利的選擇是向中央銀行進行再貼現，而不是從銀行間同業拆借市場融資。這一扭曲的利率結構限制了銀行間同業拆借市場功能的有效發揮。同時，從圖1我們也可以看到，從2003年12月21日起，中國人民銀行改革准備金存款利率制度，對金融機構的法定準備金存款和超額准備金存款採取"一個賬戶、兩種利率"的方式分別計息，法定準備金存款利率維持1.89%不變，超額准備金存款利率由1.89%下調到1.62%，2005年3月17日再次調低到0.99%，銀行間同業拆借加權平均利率也應聲下降，2005年4月以來處於低於准備金存款利率的水平，但高於超額准備金存款利率水平。超額准備金存款利率構成了銀行間同業拆借加權平均利率的下限，也是中國利率的底線。所，以說，中國央行對准備金存款支付利息，縮小了公開市場業務的操作空間。
圖1：貨幣市場利率結構圖a
接下來分析圖2。對於再貸款利率而言，從1998年6月開始在合理的利率結構區間運行。在此之前，銀行間同業拆借加權平均利率高於20天再貸款利率，即若商業銀行存在資金缺口，首選是向中央銀行申請再貸款，而不是從銀行間同業拆借市場融資。同樣的道理，這一扭曲的利率結構限制了銀行間同業拆借市場的發展。另外，我們從圖1、圖2中還可以發現，由再貸款、再貼現利率與（超額）准備金存款利率組成的利率通道越來越寬，說明隨著利率市場化的推進，中央銀行管理利率結構的能力進一步增強，逐步形成了合理的利率結構。
圖2：貨幣市場利率結構圖b
由於中國人民銀行對商業銀行的超額准備金支付利息， 2005年3月之前超額准備金利率水平為1.62%，而商業銀行的活期存款利率僅為0.72%，商業銀行的吸儲成本低於資金上存的獲利，商業銀行有增加超額准備金的利益驅動，致使超額准備金率偏高。對准備金支付利息影響了中國貨幣政策的有效傳導。 2005年3月超額准備金利率調整為0.99%後，大量資金又調頭進入貨幣市場，導致銀行間市場利率不斷走低。大量資金脫離了銀行媒介，在銀行體外"空轉"。當前，我國商業銀行的超額存款准備金率仍高達4%以上（見表4），超額准備金起著貨幣政策調控緩沖器的功能。當中央銀行通過提高法定準備金率或公開市場業務實施緊縮的貨幣政策時，商業銀行可以通過降低超額准備金率來抵消政策沖擊。
表4：中國銀行業超額准備金率（%）
因此，對准備金支付利息不僅從利率結構的角度而言降低了公開市場業務的操作效果，而且導致商業銀行保持高的超額准備金比率的偏好，從而降低了准備金率和公開市場業務作為貨幣政策工具的有效性。
（三）公開市場業務工具的運用存在一定的局限性
如果公開市場業務通過政府債券來完成，則公開市場業務連接國家的財政政策和貨幣政策。發達國家的中央銀行一般會干預政府債券的二級市場，將貨幣控制與債務管理間的干擾降到最低。而在金融市場不發達的條件下，中央銀行難以執行真正意義上的公開市場操作業務。通過圖3可以看出，近年來，在中國的中央銀行資產結構中，外匯占款是基礎貨幣的主要投放方式；中央銀行對政府的債權所佔比例仍然很低，2005年末，這一比率僅為3.13%。作為公開市場業務工具的政府債券的不足仍是制約中央銀行開展公開市場業務的瓶頸。與中國基礎貨幣供應方式相比，美國基礎貨幣的投放主要通過公開市場業務進行，對中央政府的債權是其中央銀行資產負債表的主要資產。
圖3：中國中央政府資產負債結構表
為避免運用政府債券開展的公開市場業務使貨幣和債務管理在同一市場上、運用同一種工具進行，中央銀行有時更願意用中央銀行票據來避免這種情況的發生。2005年，中國人民銀行主要通過中央銀行票據進行公開市場操作，共發行125期央行票據、27882億元（面值），年末央行票據余額為20662億元； 2004年共發行105期央行票據，發行總量為15072億元，年末央行票據余額為9742億元。票據的運用給了中央銀行控制貨幣供應量更大的自主權和自由度，但若大量發行，會給中央銀行形成支付成本的壓力，而且中央銀行票據佔用的貨幣資源會影響貨幣市場和資本市場上其他金融工具的發展。
貨幣政策工具的運用由直接轉向間接使中央銀行與財政部門的相關性更強。兩個部門協調不足會破壞中央銀行的操作機制，影響中央銀行貨幣政策操作的有效性。因而，在選擇用於執行中央銀行公開市場操作的工具、減少貨幣與債務管理的干擾及促進金融市場發展方面，兩個部門的協調尤其重要。
（四）匯率制度影響了外匯操作工具的效果
1994年我國進行外匯管理體制改革，人民幣匯率雖然名義上是有管理的浮動匯率制度，但實際上卻是一種釘住美元的固定匯率。伴隨著金融全球化、一體化程度的逐步提高，國內金融市場的對外開放程度逐漸加強，合法和違規的資本大量湧入。外匯儲備佔中央銀行資產的比例不斷上升，影響了中央銀行控制貨幣供應量的能力。截至2006年6月末，我國外匯儲備余額為 9411.15億美元，外匯儲備規模位居世界第一。
外匯儲備的激增使我國貨幣政策的獨立性受到影響。外匯儲備的增加會導致貨幣供給的增加，加大通貨膨脹壓力。為了緩解外匯儲備增長而帶來的通貨膨脹壓力，央行不得不加大力度進行沖銷操作來阻止貨幣供給的增加，但這又會造成信貸收縮，進而增大人民幣利率上升的壓力，反過來又迫使央行買入外匯儲備，最終增加貨幣供給，導致央行試圖改變貨幣供給的努力大打折扣。2005年，我國出現了"寬貨幣、緊信貸"的局面，貨幣政策的有效性面臨嚴峻挑戰。其次，外匯儲備的大規模增加加大了央行運用貨幣政策工具進行調控的難度；最後，大量"熱錢"進入房地產市場，直接影響了我國政府對房地產行業調控的效果，即影響了信貸政策的效果。
目前，匯率形成機制改革邁出了歷史性步伐。2005年7月 21日晚，中國人民銀行宣布，從即日起我國開始實行以市場供求為基礎、參考一籃子貨幣進行調節、有管理的浮動匯率制度。同時，人民幣對美元升值2%；參考一籃子貨幣可以使投機資本對人民幣匯率的沖擊失去依照，從而使我國在匯率管理中獲得主動權。人民幣匯率不再釘住單一美元，形成更富彈性的人民幣匯率機制。2006年1月3日，人民幣匯率體制改革又向前邁出了一大步，中國人民銀行宣布自 1月4日起，在銀行間即期外匯市場上引入詢價交易方式（即 OTC方式）和做市商制度。詢價方式即中國外匯交易中心於每日銀行間外匯市場開盤前向所有銀行間外匯市場做市商詢價，並將全部做市商報價作為人民幣兌美元匯率中間價的計算樣本，去掉最高和最低報價後，將剩餘做市商報價加權平均，得到當日人民幣兌美元匯率中間價，權重由中國外匯交易中心根據報價方在銀行間外匯市場的交易量及報價情況等指標綜合確定。
匯率制度改革使得人民幣匯率更具靈活性，增強了我國貨幣政策的有效性。第一，匯率制度改革使我國的匯率波動區間變寬，意味著我國在資本自由流動程度逐漸提高的背景下，通過放棄匯率穩定的目標而增加貨幣政策的獨立性。第二，匯率制度改革以後，人民幣匯率中間價是根據市場價加權平均形成的，是一種浮動的匯率制度；同時，權重由中國外匯交易中心確定，並規定浮動范圍，是一種有管理的匯率制度，使中央銀行的外匯干預有一定的調控空間，擺脫了為穩定匯率而在外匯市場上買入（賣出）外匯，從而被動地增加 （減少）基礎貨幣投放的困境，提高了我國貨幣政策的主動性。第三，浮動匯率制下，調節利率對國際收支產生的影響，可以通過匯率波動來進行反向平衡，從而增加利率政策的有效性。
（五）利率市場化進程影響了利率調整工具的效果
利率市場化是一項系統工程，是指在政府的指導下，利率水平由市場主體行為及市場資金的供求決定。2004年10月29日，中央銀行宣布徹底放開金融機構（不含城鄉信用社）貸款利率的上限；允許金融機構人民幣存款利率在不超過各檔次存款基準利率的范圍內下浮，標志著我國利率市場化實現了"貸款利率管下限、存款利率管上限"的階段性目標。美國從1982年到 1986年用5年左右的時間完成了利率市場化改革，美國的利率市場化過程實際上就是關於存款利率上限"Q條例"逐步取消的過程。我國目前的存款利率仍有上限限制，同時貸款利率有下限限制，非市場化的利率機制制約了利率調整工具的效果。要實現完全意義上的利率市場化，仍需要商業銀行定價能力的提高、金融市場的完善及利率衍生品市場的發展。
首先，利率市場化將使商業銀行獲得更大的存款利率和貸款利率自主定價權，商業銀行的自主定價能力是利率市場化的前提條件。在利率由官方制定的條件下，商業銀行只能被動接受央行統一確定的貸款利率及其浮動范圍，沒有利率定價權，利率管理比較簡單；而在利率市場化以後，商業銀行必須根據資金市場的供求狀況、自身的成本以及信貸客戶的信用情況來制定適合的利率，利率定價能力將成為商業銀行經營與發展的關鍵。利率市場化的趨勢將是貸款利率下降而存款利率提高，也就是說，銀行的存貸款利息差將縮小。我國商業銀行的資產負債結構比較單一，存貸款業務占絕大比重，利息差是目前我國商業銀行主要的盈利模式。利率市場化後，存貸款利率將由資金市場供求關系決定，變動頻繁且可預見性差，必將引起銀行的成本、收益不確定性增加，加大銀行經營風險。市場化的利率會使商業銀行面臨重新定價風險、基本點風險、收益曲線風險和內含選擇權風險。根據不同的利率風險，商業銀行可以選擇表內管理方法和表外管理方法以及資產證券化技術等利率風險管理技術。正確的利率定價管理是利率風險管理的基礎，是立足於數據處理基礎上的分析技術與決策藝術的結合。因而，商業銀行的定價能力就成為利率市場化的微觀基礎，對利率市場化後商業銀行的穩健運行起著關鍵的作用。在以間接融資為主的我國，利率市場化的推進需要商業銀行定價能力的進一步提高。
其次，市場化的金融市場是利率市場化的基礎條件。在發達的市場經濟國家，中央銀行的貨幣政策操作首先引起官方利率的變化，貨幣市場短期利率隨之變動，然後貨幣政策的傳導主要以發達的金融市場為依託，貨幣市場利率通過各個市場之間高度的相關性和利率期限結構的調整，影響長期利率，然後通過各種傳導途徑最終影響總需求。在我國的利率體系中，目前實際被管制的主要是銀行存款利率。從各國經驗看，所謂利率管制，主要就是指存款利率管制。穩定的存款利率有助於穩定存款，進而穩定貨幣供應，同時，穩定存款事實上還是穩定支付清算的基礎。在發達國家，存款利率市場化一般是通過"脫媒"過程來推動的，也就是說，利率市場化以資本市場、貨幣市場的充分發展為前提條件。我國同樣需要在金融市場上創造更多的工具和服務來逐步替代銀行存款，逐步推動整個利率市場化。在我國以銀行為主導的金融市場中，銀行貸款是企業主要的融資渠道，股權融資只佔很小部分。只有資金在市場中的份額足夠大、市場化機制佔主導地位的時候，利率市場化改革才能最終完成。
最後，利率衍生品市場的發展是利率市場化的輔助條件。發達國家的經驗表明，利率市場化加快時期，也是利率風險增大時期，各種利率風險管理工具也就應運而生。我國金融市場中的利率，除企業債外絕大部分都已經市場化。銀行體系的利率是半市場化的，存款利率還有上限管制。我國目前的國債現貨市場利率已經完全實行了市場化，國債招標發行利率的下限也已取消，這使債券市場利率，特別是長期利率波動十分頻繁。利率波動使商業銀行等持有大量債券的金融機構承受著巨大的利率風險，為債券期貨的套期保值交易提供了強烈的內在需求與前提條件。同時，對於投機者而言，價格的波動性提供了賺取價差的機會，利率市場化會吸引投機者參與國債期貨交易。利率衍生產品的推出為利率的變動提供了避險工具，反過來促進了市場化利率的形成，有助於利率市場化的推進。
作 者：盧慶傑
出 處：金融與保險
經濟類別：財經政策
庫 別：國內論文子庫
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