Ⅰ 國內房地產融資趨勢暨項目融資淺析
國內房地產融資趨勢暨項目融資淺析
在國家對房地產貸款和信託分別出台「121號」和「212號」文件後，房地產融資渠道變窄，難度加大。融資之於公司的重要意義不言而喻。本文對目前市場上主要融資模式、融資趨勢和公司可能的融資方案作一整理、淺析。
一、受限股權融資
06年1月1日新修訂的《公司法》正式實施，為尋求民間融資打開了新通道———「受限股權融資」。所謂「受限股權融資」即讓民間資金以股權投資的方式投入開發項目，但通過章程對該股權進行權利義務的設置，來限制它的表決權、管理權，從而避免公司管理權的分散。它的法律依據是新《公司法》第四十三條規定：「股東會會議由股東按照出資比例行使表決權；但是，公司章程另有規定的除外」。（新公司法在許多條款中增加了「公司章程另有規定的除外」的表述，提高了股東自治權利。）
受限股權融資解決了風險和管理權的矛盾。出於資金安全的需要，真實持有股權優於股權質押的貸款形式。但融資方並不希望出資方像真正的股東一樣干預項目經營、管理。通過公司章程中對外來股權的約定，限制出資方的表決權，即可排除項目可能受到出資股東干涉的擔心。
根據新修訂的《公司法》第三十五條「股東按照實繳的出資比例分取紅利；公司新增資本時，股東有權優先按照實繳的出資比例認繳出資。但是，全體股東約定不按照出資比例分取紅利或者不按照出資比例優先認繳出資的除外。」的規定，如果出現外來股東拒不退股的情形，可以在股權融資協議中事先約定，融資期滿後取消提供資金一方的分紅權。以此迫使提供資金方在能夠收回資金及收益的情形下按照約定退股。
作為股權融資的一種方式，受限股權融資的優勢即在不分散管理權情況下部分解決了出資者的風險，更提高了公司的資本充足率，為之後的銀行融資鋪平道路。其實，之後講述的委託貸款和夾層融資都可以通過這種形式來操作，或者說是這一形式在信託上的運用。對於民間資金的直接融資，既可以用委託貸款的形式也可以用受限股權入股的融資方式，兩者的資金成本都是雙方協商達成的。
二、信託融資
在目前，房地產信託主要有抵押貸款類信託和股權類信託。抵押貸款類信託，以財產或股權擔保方式運作，是房地產信託募集的主要模式，這種模式總量大，易復制，容易成功。股權投資類信託是信託投資公司以股權投資的方式運用信託資金，成為房地產企業股東，並按股權比例獲取投資利潤。這種模式的優點是能增加企業的資本金，使企業達到銀行融資的條件，但管理權被分散。還有一種組合型信託，將股權投資和貸款融資加以組合運用，具有較強的靈活性。
05年9月銀監會212號文件規定：申請貸款的開發商(指貸款類信託計劃)必須「四證」齊全，自有資金超過35％，同時具備二級以上開發資質。這個文件使信託融資的門檻提高不少。
但信託仍然是值得考慮和選擇的融資方式。信託在串接多種金融工具方面獨具優勢，一是信託融資具有巨大的靈活性，可以針對房地產企業本身運營需求和具體項目設計個性化的信託產品；二是有很大的創新空間，是組合融資、金融創新的核心，可以以固定回報的方式以股權投資方式進入項目公司。目前市場上 「夾層融資」方式，即屬於一種介於股權融資和債權融資之間的信託創新。
「夾層融資」，是一種介於股權與債權之間的信託產品，之所以稱為夾層，是因為，從資金成本角度看，夾層融資低於股權融資，它可以採取債權的固定利率方式，對股權人體現出債權的優點；從權益角度，它高於債權，體現出股權的優點。這樣即在傳統股權、債權的中增加了一層。抵押貸款屬於傳統債務，夾層融資常指不屬於抵押貸款的其他債或優先股（類似於前述的受限股權融資）。
夾層融資有靈活性高，門檻低的優勢。它可以根據房地產企業的具體情況來設計，股權進去後符合貸款條件了還可以向銀行借款。夾層融資對項目要求相對低，不要求四證齊全，投資方對股權控制要求相對低，不會深度參予管理。正因為它繞過了212號文件要求貸款類信託的諸多條件，夾層融資可操作性強。但相對銀行借款來說，成本較高。
REITs(房地產投資信託基金)，REITs在歐美的發展十分成熟，但在中國內地到目前還沒有一支真正的REITs上市。真正REITS的出現仍尚待時日。但香港證監會05年發布了修訂後的《房地產投資信託基金守則》，撤銷香港REITs投資海外房地產的限制，內地發展商可按《守則》要求成立REITs，注入其內地商業地產項目後赴港上市。
三、委託貸款及創新
委託貸款是指由政府部門、企事業單位作為委託人提供資金，由受託人（銀行）根據委託人確定的貸款對象、用途、金額、期限、利率等代為發放並協助收回的貸款。這項業務屬於銀行中間業務，銀行收取手續費，不承擔風險。委託人可以是政府機關、企事業單位、其他金融機構，但目前市場上部分銀行（如中國銀行）不辦理個人委託貸款。
委託貸款融資方式因為不是銀行的自營業務，所以諸如「四證齊全」之類的限制條件少（但用於固定資產投資項目的貸款須經報政府有關部門批准），門檻低，並且操作方便，銀行作為中間人承擔著搭橋、溝通和風險控制的責任。該融資方式可適用於項目的各個階段，但由於資金的協商利率可能相對較高，運用該借款多為過橋性質。目前有較多的政府機關和企事業單位（如上市公司和壟斷性公用事業單位）有資金富餘，委託貸款可以將這些富餘資金調向資金短缺行業。操作的難點在於富餘資金的尋找（銀行可以充當部分中介作用）和價格的協商。法律支持通過銀行中介的一對一資金借貸關系。
委託貸款的利率由委託人和借款人根據央行統一規定的貸款利率協商。央行的一年期貸款基準利率為5.58%，已經取消了商業銀行的利率浮動上限。
委託貸款的金融創新。2003底年北京市商業銀行與北京今典房產推出了「開發商貼息委託貸款」業務。所謂「開發商貼息委託貸款」是指，由房地產開發商提供資金，委託商業銀行向購買其商品房者發放委託貸款，並由開發商補貼一定期限的利息。它不同於按揭貸款，不受按揭貸款條件限制，作用在於以彌補「 121」文件規定「封頂按揭」造成的資金斷裂。
它的基本運作方式是：在取得預售證但尚不能取得銀行按揭資格時，開發商先投入一部分預付資金作為貸款本金向購房者提供購房用的委託貸款。由於開發商委託貸款為房款 70%的按揭比例，銷售後回籠資金中增加了買房人30%的首付款，如果開發商首筆投入1億元委託貸款，則通過委託貸款開發商首次回籠銷售資金E=1/70%=1.4285億元。若將該資金再次投入委託貸款的周轉，則可再次回籠銷售資金2億元，即融資了1億元。這1億元即可作為公司的自有資金，使得資金鏈更加的寬余起來。同時，銷售競爭優勢顯而易見。
四、私募
「私募」也是證券發行方式的一種，它只面向少數特定的投資者發售證券。私募發行對象有機構投資者，如金融機構；或與發行者有密切業務往來的公司；個人投資者；還有海外投資者。私募發行的最大特點是發行者不必向證券管理機構辦理發行注冊手續，從而可以節省發行時間和注冊費用；另外，私募發行多由發行者自己辦理發行手續，自擔風險，從而可以節省發行費用。相對於公募發行證券，私募發行免去了層層審批的麻煩，簡化了手續，使得籌資迅速，發行費用低。但是也有不利的一面，如流動性差，資金成本相對高。
私募可以與前述講的幾種方式進行結合、創新。有限公司的股東人數限制為五十人，私募人數不能過多，可以借鑒信託的委託起點金額，如每份100萬。私募資金作為股權投資方式投入，可以借鑒受限股權的設計，在私募說明書上即作說明，在章程上做好約定。私募的流程大體可分為三個階段：
第一階段是最初接觸：准備商業計劃書並寄達；首次會面；開始制定時間表；簽訂私募合同；
第二個階段是發行過程：匯入發行所需運作資金；准備發行文件及推薦材料；完成發行准備；募集資金；
第三個階段是發行完畢：投資人與發行人簽訂股權協議；發行人收到投資人資金；變更公司注冊等法律文件。